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从业态市态看潮流兴起和衰落

发布时间:2019-06-08 08:43:57
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有一篇文章,谈投资导向和股市发展阶段的关系,说初级阶段是“单一的价值导向”,中级阶段是“价值导向+未来导向”,高级阶段是“未来导向”。美股盛行“未来导向”,是因为它已发展到了高级阶段。中国的股市还在初级阶段,所以它只能是单一的价值导向。这不无道理,却十分牵强,属于“副现象”——把两个同时存在的现象连在一起,说成因果关系——因为公鸡打鸣,所以太阳出来了。

一个市场,何种导向成为主流,和股市发展的初级、高级没有关系。英国股市老牌、成熟,未来导向在那里却并不十分流行。同样可反证的是,中国股市30年,过去并没出现“单一的价值导向”,而是形形色色的“真未来”、“假未来”流行,去年反而出现了“单一价值导向”,难道股市退化了,现在比过去还初期?

股市是经济晴雨表,也是社会经济影像。股市有它自身的规律法则。从根本上说,股市的流行色是和三个因素——业态、市态、国情有关的。

先说业态。美股200年,有几次强烈的未来导向型炒作。较典型的是19世纪中期的铁路股,19世纪末到20世纪初的电气股和汽车股,50年代末到70年代初的电子股,还有上世纪90年代开始的科技络股。这几个浪潮其实都和产业更新周期有关。

感谢周金涛先生,现在几乎人人都知道有一个康德拉季耶夫周期。这个周期,2012年我在本专栏讲A股四大周期——康德拉季耶夫、朱格拉、基钦三大古典商业周期和股市本身的扩容周期叠加时,做过一个解释:康氏周期就是产业更新周期。按康氏周期,宏观经济的每一轮扩张都源自新兴产业的崛起,其结束也源自新兴产业带来的投资、消费扩张到顶。同样,每一个衰退周期都是新兴产业的酝酿期;当新兴产业发展成型并成为经济新动力(310328,基金吧)后,新的扩张周期就来了。新的周期、新的产业、新的扩张、新的前景,反映到股市,就会形成“未来驱动型”的炒作浪潮,大量市盈率极高,甚至根本没盈利的新兴产业股会取代传统的低市盈率股,成为市场宠儿。今天的美股会炒未来,150年前还在相当初级阶段时,也在蓬蓬勃勃地炒未来,原因皆出于此,它和股市发展的阶段无关,和经济大趋势、大周期有关。

再说市态。由于市场本质上有趋利避害倾向——虽然个体并不总是理性的,但市场自组织、自演化会将市场导向利益化、风险小化,加上炒未来需要更高换手,更激昂人气,因此光有业态不行,还得有市态配合,尤其是供求和比价。

以美股上世纪60年代前后那波“炒未来”来说,刚开始也是价值导向为主,后来才有了一些成长因素,真正跨到“未来导向”是1958年后。新兴产业的表现越来越强;虽然牛市已延续数年,但更多人还在涌入;道指成分股的平均股利率自20世纪30年代以来,首次降到长期国债收益率以下,换句话说,价值股的投资回报率也要靠“未来”了。既然都要靠未来,人们便把目光投向了更具“未来”、更有诱惑力的“未来股票”。

英国股市“炒未来”不如美国盛行,是因为它缺少美国那么多而杰出的创新型公司,这就是国情区别了。

A股过去20多年“真未来”、“假未来”盛行,也是由市态、业态决定的。

从市态讲,过去的A股大多数时候都在供不应求状态,供过于求都是阶段性的,属熊市后期表现,牛市一来就立马改观。一方面是钱多,一方面是价值股常常只有相对价值,没有投资价值,很容易从供求和比价上给炒未来提供市态条件。

从业态讲,西方国家的产业更新具有更明显的方阵式特点,其产业形态也具有更鲜明的代际化特征。而中国是大体量经济,地区差异明显,产业结构和层次充分多样化,老的新的、传统的新兴的、落后的高端的都有,且都能找到活路,只要各方条件成熟,炒未来就能找到它的产业基础和基本面支持。这是A股过几年就会来一波炒未来的根本原因。

而2017年形成“单一”的价值导向,是由多种因素决定的:股票供求的大幅弱化;“假未来股”被不断证伪;“真未来股”被炒得太高,也难成气候;5178点牛市被中途打断,使以往总是疯一把的大盘蓝筹股涨幅严重落后,市场比价与估值比价的落差被拉到历史水平;市场本身有“熊市以质胜”的规律,尤其在经济形势高度不确定时,使盈利的稳定性、可预期性成为主流机构……诸多因素,既有普遍性,也有特殊性,夹杂一起,才使2017年出现了“单一”价值导向,这同样和市场发展的初级、高级无关,而和市态、业态有关。

顺着这个思路看节后市场就比较清楚了。

国情和业态没变。虽然整体上新兴产业还无法扛起新一轮经济扩张大旗,但它们不是在萎缩,而是在不断壮大,这是事实。中国经济的明天,得靠新兴产业更快、更大规模的崛起,这也是不言而喻的。

市态方面,通过写招商银行(600036,股吧)的估值边际,大盘股的市场优势消失,对流动性溢价的证伪……我们基本上已讲清了其中一个侧面——大盘蓝筹股的比价优势已不足驱动“二八”、“一九”现象的继续。来不及提供的另一个佐证是:创业板对沪综指的平均市盈率已降到历史点:2012年的低点是2.81倍,这次是2.71倍,且有相当部分的新兴产业股已具备了较大估值优势,除非你认为估值就是市盈率高低的代名词。

每一轮趋势潮流都会经历初生-巩固-强化-衰落4个阶段,在自我强化的阶段,人们很容易犯两个错误:一是把眼前当永恒;二是为它的合理寻找完满解释。“流动性溢价”、“初级阶段就是单一的价值导向”等,都是这种完满解释的产物。一旦看到这种振聋发聩、醍醐灌顶的说法,就该意识到,这个趋势和潮流快结束了,这是一个成熟投资者该有的素质。

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